原油熱點評論：兩個事實，兩個問題
來源：大地期貨研究院
近期油價持續(xù)下跌，brt考驗70支撐。后續(xù)是進一步破位下跌，還是有短暫的反彈機會，我們提示可以關注近期的兩個事實和厘清兩個問題，分別為：1． 宏觀轉向衰退計價；2． 特朗普政策反復對盤面的低波影響；3． OPEC增產實質影響不大；4． 當前估值的討論。
我們認為，僅從基本面的角度，brt70仍然是具有合理性，但考慮宏觀敘事正在逐步計價衰退預期，共振條件下brt中樞中長期有進一步跌至60的空間。而短期角度來看，由于盤面受避險情緒影響持倉量低，且衰退預期尚未完全計價，空頭止盈可能帶來一波小幅的反彈空間。
事實1：宏觀敘事轉向衰退定價，“trumpcession”引發(fā)討論
特朗普正式上任后的這一個多月以來，多項經濟指標轉弱，宏觀定價從軟著陸向衰退轉變。包括亞特蘭大聯儲GDPNow模型預測的1季度環(huán)比增速轉為-1.5%，引發(fā)了市場擔憂；就業(yè)數據顯著轉弱；1月服務業(yè)PMI意外回落等等。
市場另有說法在于，由于美國當前高達36萬億美元的債務，已經占到美國GDP的120%以上，且利率仍維持高位，特朗普政府可能采取長痛不如短痛策略，主動“創(chuàng)造”一個衰退，從而給后續(xù)降息提供必要條件，以此來減輕債務壓力。
盡管特朗普政府的真實意圖我們不得而知，但在持續(xù)的關稅政策不確定性的壓力下，市場關于關稅對經濟的持續(xù)拖累風險暫時無法證偽。這會進一步加深衰退的預期，因此宏觀敘事邏輯轉變后，原油定價的權重因素中衰退定價需要給到更高的占比。
事實2：市場進一步對trump的政策反復脫敏，盤面低波，頭寸集中
由于特朗普在關稅問題上的不確定風險極高，和無差別攻擊，市場在交易關稅影響的頭寸風險較大。對于原油來說，目前的政策中僅有對加墨的關稅會造成短期的小幅影響，即：wcs-wti折價可能繼續(xù)走低以及美灣油品裂解可能受到支撐。但對于絕對價格來說，由于加墨原油之于美國，更像是區(qū)域間的油種矛盾，對全球角度的供應影響甚微，因此很難對絕對價格產生顯著影響。而從長周期的敘事邏輯，關稅對需求仍是有向下的壓力，盡管量級較難估算，但方向的選擇上還是有所指引。
因此考慮避險情緒的蔓延，原油的持倉量大幅降低，盤面隱含波動率降至五年內低位，倉位選擇上空頭表現更為集中。
問題1：OPEC意外增產怎么解讀？
3月3日晚間，OPEC宣布其自愿減產國將按照在去年12月5日達成的一致決定，于4月開始逐步恢復220萬桶日的產量，月增產量級約為13萬桶日。
此前市場相對一致的預期認為OPEC將會繼續(xù)推遲增產的時點，主要邏輯在于當前盤面受到相當的關稅壓力后跌至區(qū)間下沿，且春檢期間需求環(huán)比較弱，市場仍依賴性等待OPEC發(fā)揮托底作用。因此OPEC意外決定如期增產，盤面即時反應下跌超1美金。
從實質影響來看，OPEC如期增產對平衡格局影響不大。增產體量僅為13萬桶日，此前考慮如期增產計劃下，2季度平衡顯示仍為緊平衡格局；考慮制裁對供應風險的沖擊，OPEC的增產可能更多為市場注入穩(wěn)定性。
從性質上來看，OPEC此刻還能處于“坐山觀虎斗”的狀態(tài)，增產并不是急于搶占份額放棄價格的信號。同時OPEC在表述中強調了“保持適應不斷變化的條件，將根據市場情況，逐步增產的計劃可能會暫?；蚰孓D”，再次體現其嘗試調控市場的努力。
問題2：現在的估值怎么給？
從相對較長的周期來看，近幾年brt跌破70僅有兩次。21年底，受到omicron變種擔憂、美國集中大量釋放spr、伊朗談判進展等多方面利空消息疊加，brt最低跌至65.72，隨后快速反彈。24年9月，APPEC期間，市場交易25年大累庫預期，brt最低跌至68.68，隨后快速反彈。
近幾年消化完俄烏、再通脹等邏輯后，原油震蕩區(qū)間進一步收斂。Brt70的底部支撐包含了經過市場檢驗后的產油國相對breakeven價格，OPEC會優(yōu)先出來托底。
從當前的基本面來看，庫存處于絕對低位，月差、利潤相對持穩(wěn)，春檢量級同比低位，基本上構建相對平穩(wěn)的現實端。供應仍面臨地緣和制裁落地情況的不確定性；需求短期中性無亮點。
僅從現實端來看，brt70的支撐位是合理的。
短期的走勢認為可以關注利空的消化和倉位的止盈所帶來的反彈。主要邏輯在于交易衰退還需要更多經濟數據的驗證；空頭相對集中情況下，短期利空充分交易后止盈會帶來一定的反彈機會。
但考慮需求中長期受到宏觀衰退邏輯和關稅沖擊的拖累，下行空間的想象力更大，估值需要下一個臺階來反映。后續(xù)衰退邏輯進一步驗證，則brt中樞有跌至60的空間。
黃琬喆
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