光大期貨銅半年報：再次面臨上有需求壓力下有供給支撐的局面

快訊 2025年07月01日 11:00 1 admin

　　1、宏觀。海外方面，2025年最大的不穩(wěn)定因素和交易焦點在于“特朗普交易”，特朗普因素從預(yù)期走向現(xiàn)實給市場的反饋感強于其他。筆者認(rèn)為特朗普政策的影響在于三方面，一是，加征關(guān)稅陰影下，美銅持續(xù)且大幅溢價下正吸引全球其他地區(qū)銅源源不斷運往美國，美國一年銅消耗大概160萬噸左右，進口銅約70萬噸，運往美銅市場的量級無法估算，但對全球其他市場的影響在逐漸顯現(xiàn)，最顯著的LME銅持續(xù)去庫由貼水轉(zhuǎn)為大幅升水格局，國內(nèi)也出現(xiàn)精銅和廢銅緊張的現(xiàn)象，但若美銅進口量級在百萬噸以內(nèi)，站在全年的角度對全球供求平衡表影響有限，關(guān)注美國232調(diào)查結(jié)果出臺后美銅表現(xiàn)；二是，美極端的關(guān)稅政策導(dǎo)致美國乃至全球的經(jīng)濟增速下調(diào)，美國滯漲風(fēng)險不能排除，三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能逐步顯現(xiàn)，而IMF等國際組織也將全球經(jīng)濟增速下調(diào)，而銅“博士”與全球經(jīng)濟息息相關(guān)，這也意味著銅需求增速也有可能出現(xiàn)下滑；三是，特朗普政府主導(dǎo)下全球地緣政治惡化局面未能有效收縮反而在擴散，俄烏談判形成拉鋸戰(zhàn)，中東局勢正日益混亂，地緣政治風(fēng)險擴散也意味著對全球經(jīng)濟產(chǎn)生不利影響。國內(nèi)方面，國內(nèi)經(jīng)濟“穩(wěn)增長”依然是主旋律，基建和制造業(yè)投資保持韌性，但地產(chǎn)投資持續(xù)拖累，消費者信心偏弱，且搶出口力度開始減弱，因此三季度仍存在著較大壓力，此時政策預(yù)期及落地（或證偽）可能成為國內(nèi)品種交易的一部分。

　　2、基本面。銅精礦方面，國內(nèi)TC報價降至歷史最低水平，季度長單報價也維系20美元/噸的低位水平，國內(nèi)銅精礦供給偏緊張格局延續(xù)，短缺也漸成共識，成為高銅價的有力支撐因素。精銅方面，上半年國內(nèi)銅表觀消費預(yù)期同比增加6.6%至790.31萬噸，實際消費預(yù)期同比增加12.9%至782.96萬噸（部分?jǐn)?shù)據(jù)預(yù)估），可以說國內(nèi)精銅市場產(chǎn)需兩旺，精銅產(chǎn)出頂住了銅精礦短缺和冶煉虧損的壓力維系在高位，二季度的下游需求在電網(wǎng)訂單、新能源搶裝以及搶出口下表現(xiàn)亮眼，而進口持續(xù)虧損且出口窗口階段性打開下，供不應(yīng)求再現(xiàn)，國內(nèi)庫存也呈現(xiàn)快速去化的特征。顯性庫存方面來看，截止6月23日全球銅顯性庫存較上年末統(tǒng)計下降1.8萬噸至47.4萬噸，其中LME庫存下降17.55萬噸至9.59萬噸，Comex庫存增加9.8萬噸至18.4萬噸；國內(nèi)精煉銅社會庫存較上年末增加1.65萬噸至12.96萬噸，保稅區(qū)庫存增加4.24萬噸至6.43萬噸。

　　3、觀點。上半年特朗普交易以及美銅溢價持續(xù)影響全球銅市，美銅帶動全球銅貿(mào)易格局轉(zhuǎn)變，成為本輪行情的引擎。另一方面，國內(nèi)供需兩旺格局，成為高銅價延續(xù)的關(guān)鍵，一是在價差扭曲下，國內(nèi)進口嚴(yán)重虧損，國內(nèi)精銅和廢銅預(yù)期供給減少，去庫格局下現(xiàn)貨支撐逐漸顯現(xiàn)；二是，國內(nèi)銅精礦供給與精銅產(chǎn)出呈現(xiàn)“蹺蹺板”效應(yīng)，中長期矛盾難解，也成為多頭倚仗，做多銅價實際再給礦端超額利潤，激勵銅礦產(chǎn)出的同時，但也加大了終端的風(fēng)險。下半年也要關(guān)注三個方面，一是，LME庫存持續(xù)去化會不會引發(fā)擠倉風(fēng)險？筆者認(rèn)為，這種風(fēng)險存在但概率不大，但高升水風(fēng)險不容忽視，主要在于美銅吸銅但并不影響全球供需格局，只是時間上的錯配，下半年要反而擔(dān)心LME逆季節(jié)性累庫的風(fēng)險。二是Comex銅是否持續(xù)高溢價？高溢價源于關(guān)稅的不確定性，若銅進口關(guān)稅確定，無論是否加征關(guān)稅則意味著溢價的消失，美232調(diào)查結(jié)果可能是重要的時間節(jié)點。三是，國內(nèi)精銅和廢銅進口雙降引起銅緊張局面，面臨再次補庫，是否通過價格上漲實現(xiàn)進口窗口打開？國內(nèi)出口窗口打開本身也是需求階段性減弱，不接受高價位的表現(xiàn)。綜合來看，銅市場再次面臨上有需求壓力，下有供給支撐的局面，價格可能仍會呈現(xiàn)寬幅震蕩局面，投資者需要關(guān)注的是波段以及由宏觀或地緣觸發(fā)的波動。下半年預(yù)計LME價格在8800~10500美元/噸之間波動，滬銅價格區(qū)間在72000~84000元/噸；關(guān)注兩個時間節(jié)點：一是7月中旬前后，美國232調(diào)查公布結(jié)果；二是9月下旬或10月上旬，淡旺季交替，“故事”容易證偽時段。